А.В. Улюкаев. «В ожидании кризиса: ход и противоречия экономических реформ в России»

1) противодействие ажиотажным тенденциям, обеспечение стабильности финансовых рынков, стимулирование перехода агентов финансового рынка от нацеленности на спекулятивные и краткосрочные по своей природе валютные операции к инвестированию в национальную экономику и государственные ценные бумаги;

2) создание лучших условий для отечественного экспорта, оптимизация межстранового движения капитала.

Первая задача частично была решена: финансовые институты практически прекратили спекулятивную игру на валютном рынке, капитал по существу полностью перетек на рынок государственных ценных бумаг, обслуживающих государственный внутренний долг, что стало экстремально доходной финансовой операцией. Так, с апреля 1995 г. по январь 1996 г. проведение стабилизационной политики и контроль валютного курса привели к сокращению примерно в 7 раз объемов операций на валютном рынке, а доля валютного рынка в общем объеме операций на финансовых рынках России уменьшилась почти в 5 раз (с 37,1 до 8,3%). В то же время объем операций на рынке государственных ценных бумаг (ГКО и ОФЗ) за это же время увеличился примерно в 5 раз номинально и более чем в 2 раза реально, а доля рынка государственных ценных бумаг в общем объеме операций на финансовых рынках возросла в 3,5 раза (с 23,1 до 79,4%).

Однако, уйдя с валютного рынка, капитал полностью переключился на рынок государственных обязательств. Рынок же корпоративных ценных бумаг и рынок долгосрочных кредитов производственной сфере не только не пополнились, как ожидалось, но и, наоборот, испытали некоторый отток капитала.

Конечно, был достигнут очевидный прогресс: появилась возможность неинфляционного финансирования дефицита государственного бюджета. Но спекулятивный характер операций на финансовых рынках преодолеть не удалось, и по-прежнему не удавалось направить капитал в реальный сектор экономики. Хотя, конечно, характер спекуляций изменился. Они стали менее ажиотажными, более упорядоченными, предсказуемыми и долгосрочными, поскольку средний срок обращения государственных ценных бумаг значительно увеличился. Однако от того, что проблема бюджетного дефицита и его финансирования перешла из краткосрочной в среднесрочную форму, острота ее не снизилась. Год от года она возрастала и в 1998 г. дала мощный кумулятивный эффект.

Что же касается собственно финансовой стабильности, то здесь влияние контроля валютного курса и перехода капитала с валютного рынка на рынок государственных ценных бумаг оказалось противоречивым. С одной стороны, практически полностью устранялся такой важный фактор нестабильности, как валютный кризис, подобный пресловутому «черному вторнику». С другой стороны, поскольку рынок государственных обязательств, в наибольшей степени подверженный влиянию государственной политики, стал абсолютно доминировать в инвестиционной активности финансовых институтов, значительно возрос риск того, что финансовый рынок превратится в заложника неадекватных политических решений, принимаемых без учета реальных экономических обстоятельств и в условиях нетранспарентности институтов государственной власти, что и произошло в 1998 г. Но об этом речь пойдет впереди.

Вторая же задача, создание лучших условий для отечественного экспорта и оптимизация межстранового движения капитала, и не могла быть решена в краткосрочном аспекте. Она требует управления динамикой валютного курса в течение достаточно длительного периода и, кроме того, дальнейшего сближения уровня и структуры внутренних и мировых цен, обычно выражаемых соотношением номинального валютного курса и паритета покупательной способности (соотношение между ценой потребительской корзины в России и в развитых странах). Исходя из расчетов по паритетам покупательной способности, валютный курс рубля был существенно заниженным в 1993—1996 гг., после его фактической ревальвации (в реальных соотношениях). В течение 1995—1997 гг. эта заниженность была преодолена, и в 1998 г. он уже стал завышенным.

Занижение валютного курса рубля, безусловно, дает немалый выигрыш с точки зрения краткосрочного стимулирования национального экспорта. Однако в среднесрочной перспективе оно не только не поощряет снижение издержек и повышение конкурентоспособности национального производства на мировых товарных рынках, но и не стимулирует ввоз капитала в страну, не обеспечивает долгосрочную устойчивость валютного курса. Поэтому в целом сбалансированность экономики предполагает недопущение как занижения, так и завышения валютного курса рубля.

Достаточно успешно развивалось государственное регулирование рынка ценных бумаг, особенно с тех пор, как его основную часть стали составлять не корпоративные ценные бумаги, а государственные обязательства. Министерство финансов научилось довольно тонко маневрировать размещениями и доразмещениями траншей ГКО и ОФЗ так, чтобы при росте привлечения средств частных инвесторов для финансирования дефицита госбюджета снизить прежде экстремально высокую доходность этого финансового инструмента¹. При этом ухудшалось соотношение между брутто- и нетто-доходами госбюджета от размещения государственных ценных бумаг. (Это означает, что все большая часть средств, вырученных от размещения этих ценных бумаг, тратилась на погашение предыдущих их траншей).

Отдельный и очень важный вопрос — государственное регулирование и контроль деятельности финансовых институтов с целью обеспечения надежности их функционирования и гарантий для вкладчиков. Эта проблема в пореформенной России усугублялась четырьмя обстоятельствами.

¹. В начале 1996 г. государственный внутренний долг, оформленный в виде ГКО и ОФЗ, достиг 4% от ВВП, к началу 1998 г. он увеличился до 14% ВВП, а к середине 1998 с — почти до 20% ВВП. Доходность в феврале 1996 г. составила 65% годовых по ГКО и 85% годовых по ОФЗ. Совершенно естественно в период президентской избирательной кампании, когда появилась неуверенность относительно будущего финансовых рынков в случае победы кандидата коммунистов, произошел скачок доходности: в марте-июне 1996 г. она составила около 160% по ГКО. Однако сразу после выборов доходность вновь упала до 60% годовых и тенденция к ее снижению продолжалась до конца 1997 г. т.е. до начала мирового финансового кризиса, когда она вышла на уровень 20% годовых.

Во-первых, в условиях проведения политики финансовой стабилизации и попыток борьбы с бюджетным дефицитом государству чрезвычайно трудно брать на себя какие-либо гарантии перед частными вкладчиками финансовых институтов (в отличие, например, от Японии, где в послевоенный период все имевшиеся случаи кризисов финансовых учреждений были разрешены с той или иной помощью государства, накопившего необходимые для этого финансовые ресурсы). К тому же избыточная гарантированность вкладов снижает стимулы эффективной работы кредитных учреждений, полагающих, что в любом случае государство придет на помощь. Этим во многом объясняется тот факт, что в ходе финансового кризиса 1998 г. так называемые системообразующие банки пострадали гораздо сильнее по сравнению с не связанными с государством средними и малыми банками.

Во-вторых, в России существует проблема «карманных» банков, находящихся фактически под контролем нескольких своих крупных клиентов-акционеров. Эти клиенты получают в таких банках огромные необеспеченные кредиты на льготных условиях, что резко ухудшает баланс банков и приводит их в предкризисное состояние, при некоторых обстоятельствах перерастающее в кризис платежеспособности.

В-третьих, в условиях существовавшей в России в течение нескольких лет административной неразберихи, противостояния законодательной и исполнительной, федеральной и региональных властей оказалась возможной нелицензированная деятельность целой сети финансовых учреждений «пирамидального» типа, которые, обманув своих клиентов, породили кризис доверия к финансовым институтам в целом.

<<   [1] ... [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] ...  [49]  >>